| 有利于从市场宽度、深度等方面提高产业与金融的融合
8月25日，做市商制度正式登陆证券“新三板”市场，意味着我国股转系统做市商业务正式起航，券商的场外市场业务也将随着做市商制度进入新的发展阶段。
做市商分类
在证券期货市场中，做市商主要由资金实力雄厚、信息系统强大、风险管理水平较高的金融机构担任，笔者称其为机构类做市商。
目前，在国内期货市场中，三家商品期货交易所均在筹备商品期货期权，国内证券、期货等金融机构也正积极招兵买马紧锣密鼓地筹备场内期权做市商业务。但在大宗商品领域，机构类做市商在了解产业链、服务产业客户，以及推动场内、场外商品市场的联动发展方面存在一定的不足，引入产业类做市商正当其时。
笔者将产业类做市商概括为，具有相关现货产业背景，在利用金融工具管理风险方面有一定实践经验，有能力在场内市场及场外市场为投资者或客户提供期货、期权等金融产品的报价，并有能力对冲风险的产业企业。如果将产业类做市商的范围再往外延伸，那么能够实现做市商两大主要功能，即向市场提供产品或合约报价，并能据此报价提供流动性的产业企业，都可以称之为产业类做市商。
究竟什么样的企业可以充当产业类做市商？笔者认为，在对产业类做市商的选择上应该跳出金融行业，不应局限于有现货背景的金融机构或期货公司风险管理子公司，任意有资金、技术、团队及经验的产业企业都可以充当。耐人寻味的是，中国场内市场尚未出现期权、掉期等衍生工具，而从未参与期权做市，甚至从未参与过期权交易的金融机构纷纷被指定为做市商，而那些在国际市场利用期货、期权、掉期等衍生工具管理风险，且有相当丰富经验的产业企业却未受重视。
产业类做市商的作用
在场内市场中，做市商的权利和义务相对简单，机构类做市商可以通过计算机系统向市场提供连续报价，维持市场的活跃度，保证合约的流动性。但在多层次市场及跨市场方面，做市商承担的义务、需要其发挥的功能与在场内市场截然不同。笔者认为，引入产业类做市商除了能为市场提供流动性外，将为实体企业的风险管理，以及场内市场和场外市场的发展带来重大促进作用。
（一）为场内外市场提供流动性，促进场外市场发展
做市商的主要功能之一便是为市场提供流动性，产业类做市商除了能为场内市场提供流动性，也可以为场外市场提供活力。中国场外市场的发展一直停留在“雷声大，雨点小”的阶段，除了法律、监管等客观条件外，主要原因在于市场上缺少主动提供衍生产品或服务的机构。换句话说，市场并没有起到“自下而上”推动改革的作用，中国场外市场走上了“自上而下”的发展道路。随着场内市场的日趋成熟，场外业务有了风险对冲渠道，产业类做市商的出现将极大地丰富场外市场的产品与服务，促进场外市场的发展。
（二）提供个性化产品，完善企业定价机制
目前，我国场内市场交易的期货合约，即将上市的期权合约都是标准化合约，但在现货产业链中，不同产业链环节、不同区域的企业，其风险管理需求不尽相同，标准化合约并不能满足他们的全部需求。产业类做市商则可以根据客户的特定需求设计不同的场外衍生产品，再拿到相关市场进行风险对冲，为企业提供“一站式” 风险管理服务，这为企业客户管理风险的同时节省了企业的风险管理成本。
以期权为例，假设豆粕商品期权已经上市，豆粕期货价格为3200元/ 吨，客户作为饲料企业需要防范价格上涨风险，其最高承受价位在3800元/吨，而场内市场并没有执行价格为3800元/吨的合约，企业无法通过场内市场进行风险管理。在此情形下，产业类做市商可以根据期权原理，为客户设计执行价格为3800元/吨的期权合约并提供买卖报价，客户选择买入此执行价格的看涨期权或者卖出此执行价格的看跌期权都能起到保护作用，选择卖出期权还能获得权利金收入摊薄成本。
另外，场内市场上市的衍生品种有限，产业覆盖范围不够广泛，导致大部分实体企业的风险管理需求并不能通过场内市场实现。理论上，场内市场为场外产品提供了风险对冲渠道，场外业务机构就可以围绕场内品种设计类别多样的个性化产品，如复制期权、奇异期权、价格互换、远期报价等等。通过众多的场外或场内衍生产品，有助于完善企业的定价机制。
（三）平滑价格波动，引导报价趋于合理
在期货市场上，有时候会出现一些过度投机现象，对产业链上的相关实体企业带来经营困扰，影响期货市场功能发挥。做市商的一大功能便是遏制过度投机，但在对产业研究不足的情况下，依据场内市场情况提供的报价是否合理存在疑问，尤其是在场内市场脱离基本面的情况下。引入产业类做市商可以有效解决报价合理性问题，产业类做市商生存于产业链中，对现货市场的供需及产业链上下游情况有较深入的了解，对价格变动趋势有较接近实际情况的判断，其综合考虑现货市场与场内市场后提供的报价较贴近产业情况，并最终引导市场报价趋于合理，促进市场回归理性。
（四）充当市场间桥梁
前文提到，机构类做市商能凭借其资本和技术实力在场内市场为相关股票或商品合约提供充足的流动性，但在跨市场方面存在不足，主要原因在于其缺乏产业背景。一是在不了解产业市场的情况下，其报价不能真实反映现货市场的波动与趋势，不能有效引导市场趋于合理；二是场外市场业务的风险存在不能完全通过场内市场对冲的情形，可能需要通过现货商品对冲风险，而金融机构普遍缺少现货渠道，现货处理能力的不足导致其在风险对冲上相对较为被动。引入产业类做市商，一方面能够将现货市场的实际情况通过报价反映到场内市场，另一方面可以通过场内或场外市场对冲其在另一市场承受的风险，增强相关市场间的联动性，起到连接现货市场、场外市场及场内市场的桥梁作用。
（五）加强产业与金融融合
金融是万业之母，在任何领域能拥有一定话语权的经济体、产业或者实体，必定在利用金融市场方面具有独到优势，且越到宏观层面反映越明显。我国第一产业、第二产业与金融业的结合程度均有待提高。我国是一些大宗商品的最大进口国，如铁矿石、大豆、棕榈油等，但在相关商品领域，我们并没有掌握与之匹配的话语权和定价权，这与我国金融市场的发展，金融与产业的结合程度密切相关。
我国期货市场经过近些年的发展，在价格发现及为实体企业提供风险管理工具等方面发挥了重要作用，但场外市场仍处在萌芽阶段，多层次的市场体系尚未建立。如何通过衍生产品市场为企业管理风险, 如何利用金融市场支持实体企业发展壮大是亟待破解的难题。微观上国内企业接触风险管理的时间不长，在利用风险管理工具保证企业的持续稳定发展，在如何利用金融工具做大做强等方面还有很长的路要走；宏观上市场体系的不完善使得实体企业运用金融工具管理风险缺少市场条件，降低了金融市场的运行效率，放缓了产业与金融的融合进程。
推行产业类做市商制度，有利于从市场宽度、深度等方面提高产业与金融的融合。首先，产业类做市商自身具有非常高的金融意识与金融理论水平，其为产业链上的企业提供风险管理服务，实际上是结合了产业研究与金融运用，起到了连接产业与金融的作用；其次，产业类做市商形成规模后，将逐步引导形成相对规范的场外市场，并进一步促进场内市场功能的发挥，可为产业企业带来诸多益处；最后，产业类做市商通常在产业内具有一定的市场影响力，通过其市场培育和示范带头作用，将有更多的产业企业尝试、学习如何利用金融市场管理风险，将企业的运营与金融市场真正结合起来，促进整个行业金融水平的提高。
产业类做市商发展的内部条件
引入产业类做市商对企业、行业及市场体系都有重要意义，但如何培养产业类做市商，以及意愿企业如何成为一个合格的产业类做市商，笔者认为应从以下方面入手。
（一）立足产业
产业身份是区分产业类做市商与普通做市商的区别，也是产业类做市商与普通做市商功能发挥的不同点，因此，产业类做市商应坚持立足产业，不断拓展自身现货渠道，扩大产业规模，提高产业覆盖深度，成为产业内具有影响力的企业，为场内、场外业务的开展提供产业支持。
（二）建立金融队伍
做市商业务、场外市场业务及自身的风险管理都离不开金融工具，而所有业务的焦点均集中在人力资源上，因此，产业类做市商必须建立一支高水平金融队伍，须涵盖销售、金融工程、数学建模、统计分析、风险控制及信息技术等方面专业人才，以保证各项业务的持续稳定开展。
（三）提高产业研发水平
产业类做市商从产业中来，其对产业的认识和判断具有无可比拟的优势。笔者认为，产业类做市商要想在市场上有所作为，必须以产业为基础建立高水平研发队伍，只有这样才能对相关商品的供需形势、价格变动原因及未来趋势做出判断，为其在金融市场的业务发展提供研发支持。
（四）建立与主营业务间的防火墙制度
产业类做市商的主要使命在于场外市场，场外市场业务结构复杂，风险多样，做市商在参与场内外相关衍生品业务前，应充分评估企业的风险承受能力，将风险控制在可承受范围内；同时，建立与主营业务间的防火墙制度，将做市业务与主营业务分离开，防止风险传导到主营业务，做到风险可测、可控、可防范、不外溢，保证企业的正常稳定运营。
（五）建立成熟的内部控制机制
产业企业参与的场内场外衍生业务不同于传统业务，企业应建立完备的内部控制机制，涵盖投资决策体系、业务操作流程、业务隔离、风险控制、业务监督等各方面内容，规范各项业务流程，确保不出现操作风险和管理风险，保证做市、场外等业务的稳定开展。
产业类做市商发展的外部条件
在目前的监管环境和金融环境下，推行产业类做市商及大力发展场外业务还存在一定的障碍。
（一）框架基础
8月22日，中国证券业协会、中国期货业协会、中国证券投资基金业协会联合发布《中国证券期货市场场外衍生品交易主协议（2014版）及补充协议》，至此，困扰中国内地场外市场发展的规范性文件到位，解决了在内地开展场外业务无章可依的问题，标志着我国场外市场的发展向前迈出了坚实一步。但在实际业务操作过程中，该协议能否被广泛接受，以及税收、财务处理等事项还需要实际操作后才能检验其可行性。
（二）信用风险
场外业务另一重大风险在于信用风险，在没有中央清算方担保的情况下，场外业务信用风险难以有效规避，业务规模也将难以扩大。在欧美等成熟市场，中央对手清算机制在提高清算效率、降低清算成本、为产品业务创新提供必要支持等方面发挥了重要作用，因此建议监管部门或自律组织尽早推动建立场外业务中央清算机制。一方面可以吸引、鼓励更多的产业企业参与场外业务，另一方面也有利于监管部门及时全面地掌握场外业务风险信息，便于提前防范和化解系统性风险等。
（三）政策扶持
产业类做市商做市商以往从事的业务大都集中在传统产业领域，金融并非其主营业务，其在金融人才储备、资金实力、金融理论水平、信息技术等方面均存在一定的不足。为充分发挥产业类做市商的作用，吸引、鼓励具有一定实力的产业企业积极参与场内、场外市场业务，监管部门、交易所应制定相应政策支持产业类做市商开展业务，例如持仓豁免、手续费率优惠、保证金收取等，降低产业类做市商的业务成本，提高其资金使用效率，帮助其快速成长。
在新“国九条”顶层设计的指引下，中国衍生品市场必将迎来大变革，监管层已将扶持产业类做市商提上日程。笔者相信，适时引入产业类做市商将对相关行业变革带来巨大推动作用。未来将有一定数量的产业企业在此过程中成长壮大，并带动整个产业链的健康稳定发展，从而提高相关行业的市场地位，为我国争取相关行业商品应有的话语权地位贡献力量。 |
