实物交割与套期保值效益比较分析

　　复杂的现货卖出可简化为三种情形：简单地在期货市场卖出交割；基于基差分析的理性期货市场卖出交割；脱离期货市场（期货市场什么也不做）的现货卖出。此外，加上卖出套期保值，卖出现货就有四种不同的交易策略。
　　简单期货卖出交割
　　所谓简单期货卖出交割，是指卖出企业未考虑基差情况，仅依据期货市场价格保障卖出利润，即在期货市场开仓卖出并到期实物交割。
　　举例：5月初，某贸易公司库存一批现货大豆，成本约4450元/吨。计划当年9月卖出3000吨。5月初，现货市场9月大豆报价4500元/吨，大商所9月大豆期货价格4600元/吨。
　　由于对未来大豆市场价格走势的不确定和担心利润受损，该公司于5月初在期货市场以4600元/吨，开仓卖出9月大豆期货合约300手，从而锁定卖出价格和销售利润。该公司余下的事情就是保护持仓安全直至交割月，交付现货大豆并收取货款。不考虑运输，检验、仓储成本等交割费用，其每吨大豆毛利为4600元-4450元=150元。
　　基于基差分析的理性期货交割
　　与简单期货卖出交割不同的是，该类企业在期货市场重视基差数据及其应用，能够根据基差变化趋势选择入市时机，从而获取更好的价格和收益。
　　同上例，5月初，某公司研究大豆基差数据后发现，9月基差历史平均水平为-150元，目前基差为-100元，明显偏离历史平均值。根据以往经验和9月供应量偏紧分析，该公司研判，未来一段时间基差走弱，且现货价格上涨的概率更大。
　　基于基差分析和判断，该公司没有马上进入期货市场开仓卖出，而是等待更好的入市机会。6月下旬，大豆现货市场买方9月报价4550元/吨，9月期货价格升至4700元/吨，基差-150元。这时该公司在期货市场开仓卖出9月大豆并持有至最后交割。不考虑运输，检验、仓储成本等交割费用，其毛利为4700元-4450元=250元。
　　套期保值
　　套期保值是指买入或卖出期货合约，作为现货市场未来要进行的交易的暂时替代物，当现货交易发生时，作为暂时替代物的期货合约平仓了结。
　　精明的套期保值者当然熟悉基差理论和实务。同理性交割者一样，套期保值者不会在5月初贸然入市。他同样会选择6月末基差回归平均水平时，在期货市场以4700元/吨卖出大豆。但是，套期保值者不会在期货市场实施现货交割，而会在现货卖出时于期货市场平仓出场。
　　9月初，大豆现货价格为4500元/吨，期货价格也回归至现货价格水平，该公司以市价在现货市场卖出3000吨大豆，同时在期货市场以4500元/吨平仓。其每吨大豆销售毛利为4500元+（4700元-4500元）-4450元=250元。
　　脱离期货市场的现货卖出
　　拥有现货大豆的企业在期货市场什么也不做，只是在9月份按计划将大豆在现货市场，以市场价格4500元/吨卖出，其毛利为4500元-4450元=50元。
　　以上均未考虑期货市场实物交割将发生的交割手续费、检验费、铁路入库费用（含过磅费）和仓储费等费用。以大商所黄大豆1号为例，按库存30天计算，卖方实施期货实物交割相关费用大约为51—54元/吨。
　　分项费用包括，交割手续费4元/吨；检验费2元/吨；铁路入库费用（含过磅费）33元/吨；仓储费（按存储30天计算）12—15元/吨。上述费用不包括大豆麻袋包装费用和产地到交割仓库的运输费用。
　　考虑交割费用后，期货市场实物交割每吨大豆要额外支出50多元，而套期保值和脱离期货市场的现货销售则不受此影响。加上交割成本（取整50元）后，对比上述四种大豆卖出方案：简单期货交割毛利为100元；考虑基差后的理性交割毛利为200元；套期保值毛利仍为250元；期货市场什么也不做的企业现货销售毛利仍为50元（见下表）。
　　不同实物交割（卖出）策略毛利比较
　　
　　　　

　　
　　不同实物交割（卖出）策略效果总结

　　简单卖出并于期货市场实物交割
　　在期货市场简单卖出并交割商品，可以锁定卖出价格和利润。当价格下降时，其风险得以有效规避。但其锁定的价格不如理性期货市场交割者，所获利润也不如后者，这使其在竞争中处于劣势。
　　当现货价格上升后，简单卖出者同理性期货市场交割者及套保者一样，均丢失了获取更高利润的机会，因为其利润已为期货开仓价格锁定。在这种情况下，期货市场什么也不做的企业会在现货市场获取最大收益。当然，如果市场价格大幅下跌，该类企业则将损失惨重。
　　理性卖出并于期货市场实物交割
　　该类期货市场实物交割者，与前者没有本质差别，只是充分考虑了基差的变化规律，利用基差的现状及其变化趋势选择进入期货市场的买卖时机。因此，相比简单期货市场交割者，其常常会拥有更具优势的价格，因而较前者更具市场竞争力。
　　与套保者相比，期货市场交割会额外发生一笔交割费用，也极有可能发生不同程度的铁路或公路运输费，因为要将货物运到交易所指定仓库才能完成交割。除不具有价格优势外，期货市场实物交割者还有可能因现货贸易伙伴的丢失或毁约，而对其长期稳健经营产生不利影响。
　　套期保值
　　上述案例中套期保值的经济效果最好。第一，省去了相关交割费用；第二，考虑基差决定入市时机，有助于实现利润最大化；第三，与传统客户维持了正常的现货贸易关系，这对稳固合作伙伴至关重要。
　　套期保值同期货市场实物交割一样，会因现货价格大幅上涨，而错失更多的利润。如果不充分考虑基差情况而草率入市，保值效果也会打一定折扣。总体而言，套期保值可避免因价格下跌而遭遇的亏损，有助于企业稳健经营和长期发展。
　　脱离期货市场的现货卖出
　　上例中，不参与期货市场的企业也有利润，原因是9月现货市场价格仍高于其大豆持有成本。如果9月现货价格持续走高，并高于4700元/吨以上，则在期货市场什么也不做的企业毛利最大。
　　相反，如果现货价格跌破4500元/吨，则该类企业损失最大。而进入期货市场的企业则都不同程度地规避了价格下跌的风险。

　　需要说明的两个问题

　　投机、套利与套保的关系
　　同许多不同事物既有区别又有联系一样，投机、套利与套保也是如此。
　　大量收购，囤积居奇，等待时机高价出售，这是典型的获取暴利的投机行为。上例中，脱离期货市场（期货市场什么也不做）的现货卖出，具有投机特征。很显然，当大豆出现高价时，其可以获取暴利，当然也必须承担价格可能下跌的风险。这是一种投机类型。
　　理性的或风险厌恶型投机者则会以另外一种方式操作。他们善于观察产区及销区（或两地间）的同种商品价格变化，当出现明显价差时，他们会敏锐地捕捉到并付诸行动：从低价地区购买大豆，贩卖到高价地区，以获取跨市套利利润。上例中，期货市场交割者就属于这种类型。他们从产区低成本拿到货源，然后将货物销售到价格最有利的地方（销区或期货市场）。这种投机者我们也称为套利者（期现套利或跨市套利）。
　　那些熟悉基差规律的套利者做得更好，他们基于对基差的理解和把握，会寻找更有利的时机进入期货市场销售货物，因而获取的毛利更大。基差对企业决策十分重要，就卖方而言，当基差高于历史高点，直接签订合同卖出现货最为有利；当基差低于历史低点，所有现货商都会毫不犹豫地卖出期货。当基差处于平均线附近且基差走弱的概率更大时，则需要判断：价格呈上涨趋势，应等待卖出期货的最好时机；价格呈下降趋势，立即卖出期货以规避风险。
　　如果不考虑交割费用，套期保值和期货市场实物交割，其分析方法、入市时机及经济效果似乎没有什么差别。所以有人就把期货市场交割等同于套期保值了。
　　期货市场交割与套期保值，既有本质差别，也有相似之处：交割与套保都锁定了价格，规避了风险；都精明地运用了基差这一有效工具。问题是，锁定价格不等于套期保值。两者的根本区别在于，套保以平仓对冲先前的期货头寸，套利则实施现货交割。
　　那种因价格扭曲并引起巨量交割的现象在中国期货史上曾多次发生。当事双方均坚称自己是套期保值，因而寻求监管者的支持和保护，原因就是误解和滥用了套期保值概念。
　　套保的本质
　　从操作层面来看，当现货交易发生时，套保者会将其作为暂时替代物的期货合约平仓了结。这是区别套期保值和交割套利的关键。套期保值在期货市场中的一个主要经济功能是通过期货合约买卖，来抵消现货市场价格变动带来的风险。用期货市场的盈利来弥补现货市场的亏损。
　　保险（或保值）观念早已深入人们的日常生活。汽车购买者为其汽车保险，以防撞车或被盗所招致的风险；住宅拥有者购买保险，以防风暴或火灾对房屋的破坏。这些例子说明，日常生活中的保险是使消费者免受因价格（或灾害）变动而可能触发的部分或全部损失的一种预防措施。
　　套期保值在期货市场中的功能正是如此。它是一种有意识的努力，旨在缩小时刻存在的商品买卖活动中或持有现货商品期间的价格风险。
　　套期保值的本质是保险，它用期货市场的盈利来抵补现货市场的亏损。类似通过保险公司的理赔来抵补汽车或房产修复的费用。因此，通常情况下，不应将现货销售到期货市场，就像不应把破损汽车或房产送至保险公司一样。
　　期货市场不应当取代现货市场，成为现货企业买卖商品的地方。现货企业试图把期货市场作为销售商品或采购原料的地方，不仅会失去传统的贸易伙伴，而且会因期货交割产生更多的费用，这是不经济也是不理性的。
　　CBOT等交易所的宣传资料都会这样提醒：“如果您是期货市场的新手，您应当了解仅约1%的期货交易会进行交割。不使用交割的主要原因是，平仓一般比较便宜。”所以，CBOT的相关制度规则限制某些现货企业在期货市场从事实物交割，特别是不允许除装运站以外的一般现货企业从事玉米、大豆等农产品的卖出交割。