问：近期看来债券前景的不确定性似乎很大，你会建议投资者首先考虑哪些因素？
Mather：首先，我建议先搁置任何典型的循环模型，虽然这种模型过去是有用的。在长期的范围内，比如说未来三到五年，我们认为市场行为将会与模型预测的结果有巨大的不同。原因之一是作为全球金融体系的核心的主权债务正在经历一场巨大的变革。我们预计，在未来几年里，无论因为何种原因，这一核心的信用度将会降低。因此，投资者不得不怀疑，当核心减弱时会发生什么？
投资者可能会发现避免主权债务风险的难度比他们预想的更大。媒体的报道似乎表明主权债务问题主要集中在欧洲及其周边，如果欧洲的问题解决了，那么主权债务的问题也就解决了。事实上，欧洲的问题将人们的注意力从更严重的问题上转移开了。而且，我认为，仅仅将资产转移到股票、房地产和其他投资上来简单地解决主权债务问题是不现实的，因为上述投资在一个国家主权债务恶化时也会受到影响。
因此，关于公共赤字的政策决定和央行购买或出售政府债券或直接干预利率，对于投资者而言是至关重要的。
问：通胀风险也是投资者需要关键的焦点吗？
Mather：我们在一个高企的能源价格推升整体通胀的时期的末段。随着能源价格的波动我们会看到更多类似的情形。然而，我们预计通胀在长期内将逐渐上升，同时，新兴市场的通胀会比发达经济体高出数个百分点。但我们必须认识到，通胀意外上升的风险取决于组合政策的选择，新兴市场尤为显著。
通胀预期是关键。根据过去四十年的经验，我们观察到，除非投资者认为通胀将持续，不断上升的整体通胀不会对债券市场形成太大的影响。这就是为什么我们要关注扣除食品和能源价格后的核心通胀。核心通胀在更广泛的范围内反映了经济体内的通胀状况。当人们预期通胀上升就会要求更高的工资来抵消其影响，这就造成了工资的螺旋上升。如果出现这种情况，未来几年发达经济体可能会面临经济停滞和更严重的失业。
我们认为风险确实是存在的。例如，如果产出缺口缩小，我们会看到广义货币和信贷的增长。但到目前为止，我们还没有看到任何信贷增长的迹象。基础货币增长取决于所有发达国家央行（美联储、欧洲央行、英格兰银行和日本央行）持有的超额准备金。如果银行系统可以发放贷款，广义货币量就会增长。
还有一点：由于央行现有的信誉增加了发达国家扭转通胀预期的难度。短期看，通胀预期很难改变，但从长期看，如果赤字继续存在，通胀预期还是可以扭转的。
问：请谈谈金融抑制的概念，什么投资者应当关注它？它的作用是什么？
Mather：在任何公共政策中，金融抑制的目的都是影响政府债务融资的市场成本，主要方法是干预政府债券市场或货币供应。直接的抑制方法包括：设置目标利率、政府债券货币化和实施利率上限。间接方法包括在确定价格改变债务数量或货币量，例如，要求银行在资产负债表内持有最低额度的政府债券，或者规定养老基金须持有政府债券的最低额度。
政府可能会采取上述的步骤来提高公共债务的融资能力和预防更痛苦的调整过程。尽管这些方法都缺乏透明性，但它们相比直接加税或削减开支而言争议较小。投资者应当警惕金融抑制，因为它是一种重新分配财富的工具，它将财富从债权人（公民）转移至债务人（政府），同时损害固定收益投资者和储蓄者的利益。
我们发现发达国家和新兴经济体同时扩大对金融抑制的使用。金融抑制在拉动经济增长的同时，压低债务融资成本。发达国家的央行维持低利率，并采取了更极端的措施，包括直接购买政府债券。这些活动在和发达国家的贸易赤字的结合之下，造成了新兴市场货币的升值压力。
新兴市场国家通过直接干预货币市场来抵御这种升值压力，同时还积累了发达经济体的货币（美元）作为储备。这些储备货币大多用来在发达国家政府债券市场进行再投资，这进一步压低了发达经济体的利率。政策制定者干预债券和货币价格，同时影响利率水平，这就是金融抑制的全球性循环。
关键的一点是要意识到这种方法并不是完全有效的，而且不能永久持续。因为融资成本较低，发达经济体继续大幅扩大自身的公共债务规模。强化的金融抑制操作、财政紧缩或更强劲的经济增长都会降低未来发生债务危机的可能性。
问：我们开始讨论固定收益市场可能会发生的变化。对于投资者而言，在这种变化中存在着哪些风险和机遇？
Mather：我们觉得变化是未来几年内政策协调会少得多，而与实体经济的相关性同样也会降低。过去几十年里，对于采取相似政策的国家和经济体而言，增长的方式几乎是雷同的。与此相反，我们认为在未来几年内，差异化将会体现。这表现在对初始条件和不同政策的反应上。在一定程度上，投资者可以关注由全球市场的差异而引发的机会。
我们一直鼓励投资者寻求更安全的资产负债表。关于主权债务投资，由于新兴市场国家信用状况的改善，他们的主权债务将优于发达经济体的主权债务。另外，我们一直鼓励投资者把重点放在“安全的价差”上，同时关注企业内部资产负债表的改善。企业由于融资成本的降低而获得业务发展的优势，同时经济复苏将进一步带动他们的销售。
最后，金融抑制作为发达国家抑制短期利率的一种方式，一般情况下，如果我们看到的收益率曲线变陡，就意味着通过债券利差交易来提高回报的机会变大了。
在新兴市场货币上也可以看到机会。我们预计新兴市场货币将较发达国家货币升值。我们认为，那些现在拒绝本币升值的新兴市场政策制定者，最终将允许他们的货币在未来三到五年内升值。因为他们正在培育国内消费市场，减少对出口的依赖。相比之下，发达国家货币有可能因信用状况下降、金融抑制政策和相对疲弱的经济增长而贬值。
（本文编译自http://www.zerohedge.com/） |
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