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MiFID II 12月面世，金融市场变革即将揭开面纱
目前距MiFID II完成期限越来越近，但其中部分备受争议的法规至今仍不能敲定。按照欧洲证券及市场监管委员会（ESMA）发布的既定日程，MiFID II的相关监管技术标准（RTS）与执行技术标准（ITS）将分别于今年6月和12月完成，并于2017年开始实行。
MiFID II对原有指令规则进行了修订、补充和完善，其核心目的在于确保所有有组织的交易在受规制的交易场所——规范市场、多边交易设施和有组织交易设施内进行。据了解，MiFID II引入了一系列旨在提高非权益类资产和股票资产交易前与交易后透明度的措施。包括对证券交易的新报告义务、对交易场所和参与者的新要求，并对场外交易和非公开交易也有了新的限制。MiFID II的法律影响不仅局限于欧盟市场内部，部分欧盟区以外的金融服务行业主体也将在这次法律变革面前承担艰巨任务。
MiFID II影响面广泛，轻松面对已成奢望
相比以往的法规，MiFID II对金融市场的影响范围更大。例如，在产品管理方面，投资类产品的销售必须面对适当人群，且投资研究业务需要与实际交易的执行相独立，这将改变资产管理公司未来的行为模式。对银行业的影响则在持仓限额、大宗商品管理、高频和算法交易以及电子衍生品交易平台引进方面。而对买方影响最大的则是交易报告方面的要求，其中，参与交易的企业需要将所有与交易相关的记录上报。
虽然MiFID II在2017年才开始实施，但业内人士表示，市场各个主体从现在起就不得不着手准备。即使MiFID II的技术标准指导仍在“路上”，但基本内容已确定。如果等到MiFID II完全“竣工”才着手，恐怕成本会更大。
德意志银行董事Stephen McGoldrick在3月的FIX Trading Community会议上感慨：“如果细数所有需要做的事情，工作简直多得可怕。”他表示，经纪商将面对“巨量”的工作。在MiFID推出时，买方可以轻松地说，“卖方会帮我们打理好一切”。但这次，即便是对买方而言，“轻松”恐怕也是一种奢望。欧洲BATS Chi-X公司首席执行官Mark Hemsley认为，在新的报告要求下，多边交易设施和有组织交易设施将面临数量惊人的额外支出，以符合MiFID II对个人记录和主机代管等要求。
MiFID II是流动性“帮手”还是“杀手”？
推出MiFID II的本意在于加强交易的透明性并对金融工具的入场进行管理，促成市场形成良好的流动性，避免市场不公。但部分市场参与者认为，目前MiFID II建议稿的部分内容可能会迫使一些参与者退出市场或转向暗池交易等非公开交易方式，这将严重影响未来市场的流动性，造成未来市场功能退化。
虽然透明度是流动性的核心，没有透明度就无法了解整个市场的生态情况。市场透明度不足，买卖双方不清楚导致价格变动的因素，就会造成市场上点差变大。但是，市场参与者的数量同样是市场保持良好流动性的关键，市场的每个群体，比如做市商、机构投资者、投行等，都需要有足够数量的参与者，才能保证价格精确，确保风险能够有效转移。然而，对于MiFID II中部分加强信息透明度的要求，市场担忧这种“揠苗助长”对各个市场主体的准入、竞争等可能存在不同程度的损害。
对“揠苗助长”的潜在伤害，不可掉以轻心
对于交易场所而言，MiFID II建议稿中要求引进下单成交比率（Order to Trade Ratios，OTRs）。对此，芝华数据CEO黄劲文对期货日报记者解释，将提供流动性的做市商订单成交率控制在一定范围内，防止做市商实行“垃圾订单”的交易策略堵塞交易通道、占据交易所的带宽资源，有利于优化投资者的交易环境。但是，对于市场上“实施OTRs可能不利于交易场所间的竞争”的观点，黄劲文认为也有一定道理。有市场人士曾提出，MiFID II建议稿未考虑到OTRs对新的交易场地的影响，其可能会成为交易场所新进者的一大门槛。这是因为新的平台只能通过报价展开业务，但是新的交易场所在尚未发生交易的情况下，根本没有足够流动性来支持其报价。
清算业务提供者的数量也有减少的风险。近年来，监管者对清算企业的要求愈加严格。清算公司在资金、合规成本等方面承受了很大压力。而在MiFID II的框架下，此前为市场参与者提供清算业务的银行如果要保持清算业务的运营，就不得不增加资本金。据了解，目前部分银行已经选择停止清算业务，而仍在坚持的银行也承受着很大的资金压力。
而清算提供商数量减少，对客户意味着可选择性缩减，对整个市场而言则是风险的集聚。欧洲主要交易商协会（European Principal Traders Association）副会长Mark Spanbroek曾表示：“当清算机构数量逐渐减少，整个市场的风险将会集中在仍在运营的少数几家清算机构上，届时，他们简直就是滴答作响的计时炸弹。”
此外，部分市场参与者担忧，MiFID II建议稿中减小最小变动价位的要求将驱使更多的交易走向非公开状态。美国多尔曼集团亚太地区总裁夏青告诉记者，越小的计量单位，越有利于交易细化，促进市场的流动性。但是过度减小最小变动价位，反而可能会促成不合理的价格变动。因为极小的变动价位使得一般市场参与者无法承担交易成本，参与者反而会减少，而市场只剩下少数交易的“超大户”，则有利于交易量极大的内部整合交易和黑池交易的发展。
虽然内部整合交易和黑池交易可以在很好地执行大型机构下大单的同时，使市场避免受震动，但是这种形式只是也只应该是中心市场的补充。如果过多的交易处于非公开状态，做市商将不能收集到足够的信息以准确报价，造成价差进一步扩大和流动性持续下降。而这些结果将违背MiFID II确保所有类别资产交易在尽可能公开透明的市场中进行的初衷。
金融市场中，小型企业提供的流动性不容忽视。然而MiFID II希望这些小型企业与大型金融机构在流动性提供方面承担的义务趋同，反而可能造成这部分流动性来源丧失。此外，MiFID II建议稿中对小型企业提出了一定的资本要求，加重了其合规成本。例如，小型企业也需要具备全职的专业合规官和完整的业务连续性后备设施等。而这种负担与小型市场参与者的规模是不成比例的，对市场存在潜在破坏性。欧洲较小型的市场参与者在未来只能勉强维持业务，挣扎在如此压力之下，规模较小的市场参与者可能被迫选择退出欧洲市场。
其中，部分商品公司对MiFID II建议稿中对远期和交易者对冲活动的定义以及风险、股本资金的要求担忧不已。欧洲的能源贸易商甚至担心2017年MiFID II生效后，能源交易可能出现停滞。
据了解，ESMA的发言人曾表示，如果商品行业的公司与投资公司有相似行为，那么他们应该一样承担监管责任，但不同行业部门的特殊性会被考虑在内。能源贸易商声称，根据新的监管规则，用来解决风险以及锁定燃料投入价格的远期合约，可能会被计入需要银行执照的金融工具的类别。同时，公共事业和能源交易公司也需要更多的人手和技术支持以便合乎透明化法规。这些公司的成本因此会进一步被拉高，这对于利润连年下滑的能源公司来说无疑是雪上加霜。
Vattenfall公司市场部负责人Stefan Dohler曾表示，当成本达到一定程度时，公司将不得不退出这个市场。“风险如此之高，市场的作用反而不如从前。”Dohler说，ESMA若如此坚持，将造成市场的“高昂入场费”。而阻碍新的主体进入市场将会造成流动性流失，使企业风险对冲变得越加困难。
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