| 实体企业可利用商品指数管理风险、解决融资难题
A 商品指数发展概况
商品指数的概念
商品指数是依据市场上基本的经济敏感商品价格而编制的一种期货价格指数。商品指数不但在商品期货市场、证券市场领域具有强大的影响力，也可为宏观经济调控提供预警信号。
商品期货指数作为一种重要的领先经济指标，也正是我国经济景气预测领域所急需的工具。随着中国商品期货品种的日益丰富和完善，商品期货指数更能客观、全面、真实地反映商品期货市场的总体状况，并且连续地描述商品市场的历史，成为一个重要的宏观经济指标。
国际商品指数
最早出现的商品指数是1957年由美国商品研究局依据世界市场上22种基本的经济敏感商品价格编制的一种期货价格指数，简称为CRB指数。在现代金融创新的推动下，商品指数获得了良好的发展机遇。从发展历史看，商品指数衍生品的出现要晚于股票、外汇等金融指数，早于房地产指数。
研究发现，商品指数大多领先于CPI和PPI。商品指数走势和宏观经济的走势具有高度的相关性。目前国际上主要商品指数有六种，代表国际商品指数投资的主流趋势。
国内商品指数
相对于蓬勃发展的期货市场，国内商品指数及相关衍生品市场的发展滞后。到目前为止还没有一个成型的商品指数衍生品市场。在这种情况下，一方面，面对波动日益加剧的商品市场，国内各类产业企业急需金融工具避险；另一方面，商品指数及其衍生品市场的缺失，影响了商品市场为企业提供风险管理的能力。
造成这种现象的部分原因在于，与国外以标普高盛商品指数（SPGSCI）和道琼斯-瑞银商品指数（DJ-UBS）为代表的成熟商品指数相比，国内商品指数化进程起步较晚，过去缺少客观、权威的商品指数体系。
2007年9月，国际大投行高盛正式推出每周公布一次的“高盛中国商品价格指数”（GSCCI），以综合反映中国工业化和城市化进程中必需的煤炭、钢铁、铜和铝等四种大宗基础性原料商品价格的变化。这在一直缺乏权威性机构连续及时发布具有公信力商品价格指数的国内，一度引起震动。 高盛于1991年创建的高盛商品指数（GSCI)，知名度虽仅次于历史最悠久的CRB指数，但因偏爱能源的权重设计和高盛本身超群的资产管理能力，成为全球指数基金跟踪量最大的商品指数。
作为新兴的全球制造业中心，中国不仅无法掌控所需大宗商品的定价权，还面临权威性商品指数也被国外抢先发布而失去话语权的尴尬。 其实，如新华富时发布的A50中国股价指数，因其衍生品在新加坡交易所（SGX）抢先上市，在2006年就给筹备沪深300股指期货上市的中金所带来过困扰。
近年来，随着商品市场的发展，出现了以上期所有色金属指数等为代表的一系列商品指数体系。新“国九条”也进一步明确了发展商品指数的战略意义，推出商品指数市场的时机已经成熟。
B 商品指数的功能和作用
商品价格指数是反映一段时间内市场上商品的总体价格水平，与CPI、PPI等经济指标较为贴近，是宏观经济的缩影。而商品指数标的可以是现货商品，也可以是商品期货，二者的功能和作用相差无几，原因在于期货是从现货市场基础上发展和衍生出来的。商品指数的功能和作用主要体现在以下几个方面：
1.商品指数对宏观经济起到预警作用，特别是对通货膨胀的预警，能较为准确和及时地反映市场行情的变化。中国历史上屡次较为严重通胀时期，都表现为大宗商品价格凶猛上涨，由此国家可以通过加息等手段来对通货膨胀进行合理的调控，达到国民经济健康发展的目的。从历史上看2004年、2007年和2010年三次较为严重的通货膨胀都伴随着LME基本金属价格的大幅上涨。
2.商品指数产品可以实现指数化投资，丰富资产配置工具。从国际商品指数投资的方式来看，商品指数投资主要有商品指数期货及期权、商品指数互换、商品指数基金、商品指数ETFs等。
商品指数期货：是指在期货交易所上市交易的以商品指数为标的的期货品种，是一种新兴的衍生品，是进行指数化投资的场内衍生工具，其同质性和标准化程度较高，既有商品期货特征，又有金融期货的特征。目前，在交易所上市交易的综合性商品指数期货有CRB指数期货、标普高盛商品指数期货和道琼斯-UBS商品指数期货等，分类商品指数期货有道琼斯-UBS农产品指数期货等。
商品指数期权：期权购买者通过支付一笔期权费给期权出售方，换取在未来某个时间以某种价格买进或卖出某种基于商品指数的标的物的权利。商品指数期权根据不同的标准有不同的分类，目前主要的分类标准有买卖方向、执行特性、有无上限和标的指数。
商品指数互换：指互换当事人约定在未来某一时期内相互交换以商品指数为标的的现金流量。由于互换协议的独特性，两个特定当事人达成互换协议很困难，通常需要互换交易商作为中介。互换交易商主要由银行和其他大型金融机构组成，它们是连通OTC市场和期货市场的桥梁。
商品指数基金：以市场中某一商品指数为基准，通过复制的方法建立一揽子商品组合，采用买入并持有的交易策略，跟踪指数变化的投资基金，为机构投资者提供投资大宗商品的低成本策略。
商品指数ETFs：通过跟踪商品指数，以期获得与基准指数相近的收益率，并通过ETF一级市场和二级市场的套利交易机制消除净值与市值误差。ETFs由于门槛较低，买卖容易，更受散户投资者欢迎。
商品指数ETNs：即交易所交易票据，是由银行或金融机构发行的一种无担保的票据，由发行机构承诺在票据期满时向投资者按一定金额偿付，偿付金额与特定的指数表现挂钩。与ETFs一样，投资者可以在交易所买卖ETNs，也可以做空ETNs。但ETFs和ETNs本质上是不同的。ETFs对应的是资产，持有人在清盘时可以按照资产净值得到偿付，而ETNs对应的只是一份发行商无担保的承诺，其偿付安全性完全取决于发行商的信用。相比ETFs，ETNs的好处在于没有跟踪误差，能准确反映跟踪指数的涨跌。另一个好处是税收方面的优势，ETNs只有在期满时才一次性偿付，所以一般不需支付分红所得。
3.满足实体经济需求，为实体经济提供更好服务。对于金属企业来说，上期有色金属指数期货合约的推出，将使企业的套期保值工具有机会实现多样化的选择，当然品种的权重管理可能需要更好的精细化。如对于金属贸易企业来说，通过其对基础金属现货的优势，可以利用个别金属期货合约进行保值，也可以针对一揽子的现货以上期有色金属指数期货合约进行保值，另外通过基础品种期货合约和上期有色金属指数期货合约也可以进行组合优化。
例如，某企业持有一定数量的铜与锌的库存，原先可以卖出对应的铜及锌的期货进行保值操作，以后也可以通过卖出一定量的指数期货合约与买入一定量的铝及铅的期货合约来组合完成。同时如果价格出现偏差，现货贸易企业也会获得更多主动性市场套利的机会，既可以完成市场的纠偏，也可以获得额外的收益。
4.帮助分散债券、股票等投资的风险。由于商品与相关板块的股票价格走势高度相关，商品往往是宏观对冲的重要工具。耶鲁国际金融研究中心曾对1959年7月—2004年12月的商品期货投资进行了详尽的实证分析，形成了一份名为《商品期货45年——现实与幻想》的研究报告。报告表明，投资商品期货的收益率与投资标普500股票指数的收益率非常相近，而在衡量投资风险的波动率指标上，商品期货甚至低于股票。另外，商品指数和债券收益率在同一方向波动，因此商品也可以作为债券投资的风险对冲标的。而商品指数是采集一揽子商品价格编制而成的，因此具备低波动率、低成本的优势。
5.对抗通货膨胀。以商品指数基金为例，商品指数基金不采用卖空策略，也不使用资金杠杆，即按照期货合约的名义价值构建期货合约投资组合。由于不参与实物交割，商品指数基金通常不会买入临近到期月份的合约。因此，商品指数基金的投资收益主要来源于商品价格上涨。
C 企业如何运用商品指数进行风险管理
企业的风险管理需求
根据风险管理的职能，可将企业风险分为经营风险、管理风险、财务风险和法律风险。中国内部审计协会颁布的《风险管理审计准则》将风险分为外部风险和内部风险。外部风险，包括法律风险、政治风险和经济风险。内部风险，包括战略风险、财务风险、经营风险等。内部风险源自于企业自身的经营业务，包括企业战略的制定、财务的运行和经营活动等方方面面。与外部风险相比，内部风险一般更容易识别和管理，并可以通过一定的手段来降低风险和控制风险。可以通过金融衍生品进行风险管理和转嫁的风险包括原材料价格，销售利润、融资需求、外汇风险和财务风险。
企业应针对风险敞口选择商品指数衍生品工具
1.锁定原材料价格。以有色金属指数为例，涉及有色金属业务的企业可以通过有色金属指数期货来实现锁定原材料价格。主要模式是，通过在期货市场上买入有色金属指数期货，买入的数量根据企业本身对原材料需求和相关品种在有色金属指数中的权重而进行调整。
表1：有色金属指数期货在锁定原材料成本方面的优势和劣势
较之单一金属价格合约产品，金属价格指数产品因其多品种化，可以更好地体现金属市场整体的价格变化趋势，同时组合性产品的波动率也会相对降低，使得对价格走势的研判更趋理性客观，有助于企业更好地洞察市场，为生产经营的决策提供参考。
由于有色金属指数期货套期保值、锁定原材料价格与单一有色金属期货类似，所以相关的模式不再详细深入。这里阐述下有色金属期货的优势和劣势。
为了解决期货线性风险收益的对冲关系，企业可以通过有色金属指数期权或者有色金属指数期货期权来锁定原材料成本。通过支付一定的权利金，可以买入交易所挂牌交易的有色金属指数期权或有色金属指数期货期权，也可以向相关金融机构买入场外的有色金属指数期权或者有色金属指数期货期权。当然，在价格强烈看涨的情况下，企业也可以通过场内市场卖出有色金属指数看跌期权，获得权利金来降低企业采购原材料的成本。
表2：有色金属指数期权优势和劣势
此外，企业也可以买入有色金属指数ETF产品获得的收益，然后通过这些收益来对冲有色金属价格上涨带来的成本增长的损失。目前国内尚没有上市有色金属ETF，但是可以参照股指ETF或黄金ETF模式来操作。
2.稳定销售利润。锁定原材料和稳定销售利润属于上下游企业一体两面的事情，因此主要参照生产企业锁定原材料成本的方式，在有色金属指数期货、期权两个工具上进行相关方向操作，就可以实现稳定销售利润的目的。即企业可以在期货市场上卖出有色金属指数期货，在期权市场上买入有色金属指数看跌期权，或卖出有色金属指数期货看涨期权。
作为商品指数互换一个重要功能就是获得固定收益，企业可以与证券公司、投行等金融机构签订互换协议，从而实现将浮动收益转向固定收益的交易活动。
例如某铜冶炼厂具有大宗商品风险敞口，由于目前价格卖出并不划算，但又希望锁定目前的价位。为了实现这一目标，该企业与证券公司订立大宗商品指数收益互换交易协议，互换交易的名义本金为1亿元，互换期限为半年。半年后，实际价格涨跌损益均由证券公司享有，客户收取固定的互换收入。
3.便利融资。在国内市场企业获得的融资方式有：银行贷款、民间借贷、发型债券和IPO。对于大多数中小企业而言融资难、融资贵的问题是最主要的问题。这里企业可以通过仓单融资，并通过对产品运用有色金属指数期货或者有色金属指数期权进行保值的方式获得银行授信。
在未来金融创新加快之后，企业也可以向包括证券公司、投行购买以有色金属指数为标的的架构化产品，或者商品指数ETF产品，并由此向银行抵押购买的结构化产品实现融资。
总之，指数化投资是金融市场未来的主流趋势，商品指数这个金融衍生品工具在企业风险管理方面将发挥越来越重要的作用，而场外市场的发展已经为包括证券公司、期货公司等金融机构设计商品指数场外期权、互换等方面提供了基础。另外，《公开募集证券投资基金运作指引第1号——商品期货交易型开放式基金指引》也给未来中国商品指数ETF发展提供了政策依据，实体企业将从商品指数等衍生品中获得越来越多的帮助。
（作者单位：宝城期货）
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